Введение

До сих пор мы обсуждали два типа оценочных корректировок, используемых оценщиками:

концептуальные корректировки (глава 3):

премии за контроль;

скидки на миноритарный характер доли собственности;

скидки на недостаточную ликвидность миноритарной доли собственности;

корректировки потоков доходов (глава 4):

нормализационные корректировки (типа 1 и типа 2);

контрольные корректировки (финансовые и стратегические).

Интегрированная теория способствует глубокому пониманию концептуальных корректировок.

Очень важно понимать корректировки, которые в процессе оценивания применяются к потоку доходов — почему и когда те или иные корректировки бывают необходимы, а почему и когда — нет. Мы показали, например, что при оценке миноритарных долей собственности отказ от нормализационных корректировок ведет к совершенно неправильным результатам оценки.

Теперь рассмотрим третью категорию оценочных корректировок — фундаментальные корректировки. Эти корректировки используются оценщиками в рамках метода сопоставимых компаний. Мы уже довольно давно исследовали понятие фундаментальных корректировок. В книге Valuing Financial Institutions, опубликованной в 1992 году, мы следующим образом очертили контуры этой проблемы: «Оценщики бизнеса и банков встречаются с трудностями при определении ставки капитализации в ситуациях, когда им не удается выделить группу сопоставимых публичных компаний, данные по которым можно было бы принять за основу расчетов.

Но иногда аналитики встречаются со столь же неопределенной задачей применительно к группе сопоставимых публичных компаний: как на основе информации о них оценивать» доходы объекта оценки? Вопрос для аналитика прост: как обосновать существенную скидку по отношению к коэффициентам Р/Е, рассчитанным по данным о группе сопоставимых публичных компаний-аналогов, даже когда и без того кажется совершенно очевидным, что для оцениваемой непубличной компании требуется намного более низкий мультипликатор?

Хотя группа сопоставимых публичных компаний-аналогов и дает объективную информативную основу для сравнения с результатами оцениваемой компании, либо если иметь в виду средние величины по группе (например, среднюю или медиану), либо с учетом показателей отдельных компаний этой группы, аналитики все же часто принимают решение о произвольном установлении размеров скидки по отношению к средней величине соответствующего показателя по группе компаний-аналогов, например, пишут так: «.. .скидка порядка 50%, установление которой основывается на нашем детальном анализе...». Они та-ким образом получают, по их мнению, правильный (то есть более разумный и реалистичный) оценочный мультипликатор, который можно применить к оце-ниваемой компании .

Вначале мы говорили о фундаментальных корректировках как о фундаментальных скидках. Со временем мы поняли, что частные (непубличные) компании при сравнении с группами сопоставимых публичных компаний-аналогов могут иметь как преимущества, так и недостатки, и поэтому стали употреблять термин «фундаментальные корректировки».

Часто задаваемые вопросы

Что такое фундаментальные корректировки и как должны оценщики их определять и применять?

Каковы различия между фундаментальными корректировками, применяемыми в отношении к отдельным акциям или к общим показателям оценки капитала компании?

Почему оценщик, приступая к оценке неликвидных миноритарных долей собственности, должен в общем случае начинать с оценок на уровне ликвидной миноритарной доли собственности?