Анализ и оценка риска финансирования инвестиционных проектов

Эффективность инвестиционных решений во многом определяется также особенностями оценки эффективности проекта с учетом фактора риска и неоп­ределенности. Организационно-экономический механизм реализации инвести­ционных проектов включает факторы, позволяющие снизить риск или умень­шить связанные с ним неблагоприятные последствия, обеспечивающие защиту интересов участников при неблагоприятном изменении условий реализации

проекта и предотвращающие возможные действия участников, повышающие риск его реализации.

Различают три группы рисков в финансовом менеджменте, как более зна­чимых:

1) единичный, измеряющийся колеблемостью ожидаемой доходности ак­тива, оцениваемый следующими методами:

- анализом чувствительности;

- анализом сценариев;

- имитационным моделированием по методу Монте-Карло;

- анализом с помощью дерева решений и др.;

2) внутрифирменный (корпоративный), отражающий воздействие проекта на риск фирмы (экономические и статистические методы);

3) рыночный (методы 1-го и 2-го видов рисков).

Критериальная оценка проектов выделяет инвестиционные риски, которые классифицируются по следующим направлениям:

1) связанные с нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;

2) внешнеэкономические (например, введение ограничений на торговлю и поставки и т. п.);

3) неблагоприятные социально-политические изменения в стране или в ре­гионе, неопределенность экономической ситуации;

4) неполнота или неточность информации о динамике технико­экономических показателей, параметров новой техники и технологии;

5) колебание рыночной конъюнктуры, цен и валютных курсов;

6) неопределенность природно-климатических условий и других форс­мажорных обстоятельств;

7) производственно-технологические (производственный брак, аварии;

8) неопределенность целей, интересов и поведения участников;

9) неполнота или неточность информации о финансовом положении и де­ловой репутации предприятий-участников (срывы договорных обязательств, возможность неплатежей и т.

Риск классифицируется по уровням потерь:

- вероятный, т. е. потери части дохода;

- допустимый, т. е. угроза полной потери прибыли от реализации плани­руемого проекта;

- критический, т. е. возможное непоступление дохода ведет к потере не только прибыли, но и выручки, покрытие убытков происходит за счет средств предпринимателя;

- катастрофический, т. е. возможны потеря капитала, имущества и бан­кротство предпринимателя.

Оценка степени риска производится с использованием определенных ме­тодов, инструментов, таких, как:

- количественные, качественные;

- экономико-статистические (вариация - изменение количественных пока­зателей при переходе от одного варианта результатов к другому; дисперсия - мера отклонения фактического значения от его среднего значения, стандартное (среднеквадратическое) отклонение);

- анализ целесообразности затрат (анализ финансовой устойчивости);

- методы экспертных оценок (путем обработки мнений опытных предпри­нимателей и специалистов);

- аналитические методы (использование теорий игр);

- анализ чувствительности модели (выбор ключевого показателя, относи­тельно которого и производится оценка чувствительности, например, NPV, уро­вень инфляции);

- модели из системы риск-менеджмента (двух- и пятифакторные модели: двухфакторная модель Альтмана, пятифакторная модель Альтмана; модель Таффлера; модель Лиса; модель М. А. Федотовой; уравнение Р. С. Сайфулина, Г. Г. Кадыкова; иркутская модель).

Оценка учета неопределенности определяется тремя способами (в услови­ях реализации проекта):

- проверкой устойчивости проекта, предусматривающей разработку сце­нариев его реализации в наиболее вероятных или сложных для каких-либо уча­стников условий;

- корректировкой параметров проекта и экономических нормативов;

- формализованным описанием неопределенности.

Факторы риска и неопределенности подлежат учету в расчетах эффектив­ности, если при разных возможных условиях реализации затраты и результаты по проекту различны.

Система механизмов нейтрализации финансовых рисков предусматривает использование следующих основных методов.

> Избежание риска. Это направление нейтрализации финансовых рисков является наиболее радикальным:

- отказ от осуществления финансовых операций, уровень риска по кото­рым чрезмерно высок;

- отказ от использования в больших объемах заемного капитала;

- отказ от чрезмерного использования оборотных активов в низко ликвид­ных формах;

- отказ от использования временно свободных денежных активов в крат­косрочных финансовых вложениях.

> Лимитирование концентрации риска. Механизм лимитирования кон­центрации финансовых рисков используется обычно по тем их видам, которые выходят за пределы допустимого их уровня, т. е. по финансовым операциям, осуществляемым в зоне критического или катастрофического риска. Такое ли­

митирование реализуется путем установления на предприятии соответствую­щих внутренних финансовых нормативов в процессе разработки политики осуществления различных аспектов финансовой деятельности.

> Хеджирование - характеризует процесс использования любых механиз­мов уменьшения риска возможных финансовых потерь - как внутренних (осу­ществляемых самим предприятием), так и внешних (передачу рисков другим хозяйствующим субьектам-страховщикам). Хеджирование финансовых рисков путем осуществления соответствующих операций с производственными цен­ными бумагами является высокоэффективным механизмом уменьшения воз­можных финансовых потерь при наступлении рискового события.

> Диверсификация. Механизм диверсификации используется, прежде все­го, для нейтрализации негативных финансовых последствий несистематических (специфических) видов рисков. В качестве основных форм диверсификации финансовых рисков предприятия могут быть использованы следующие ее на­правления:

- диверсификация видов финансовой деятельности. Она предусматривает использование альтернативных возможностей получения дохода от различных финансовых операций - краткосрочных финансовых вложений, формирования кредитного портфеля, осуществления реального инвестирования, формирова­ния портфеля долгосрочных финансовых вложений и т.

- диверсификация кредитного портфеля. Она предусматривает расшире­ние круга покупателей продукции предприятия и направлена на уменьшение его кредитного риска;

- диверсификация портфеля ценных бумаг. Это направление диверсифи­кации позволяет снижать уровень несистематического риска портфеля, не уменьшая при этом уровень его доходности и другие.

> Распределение рисков. Механизм этого направления нейтрализации фи­нансовых рисков основан на частичном их трансферте (передаче) партнерам по отдельным финансовым операциям. При этом хозяйственным партнерам пере­дается та часть финансовых рисков предприятия, по которой они имеют больше возможностей нейтрализации их негативных последствий и располагают более эффективными способами внутренней страховой защиты.

> Самострахование (внутреннее страхование). Механизм этого направ­ления нейтрализации финансовых рисков основан на резервировании предпри­ятием части финансовых ресурсов, позволяющем преодолевать негативные фи­нансовые последствия по тем финансовым операциям, по которым эти риски не связаны с действиями контрагентов. Основные формы этого направления:

- формирование резервного (страхового) фонда предприятия;

- формирование целевых резервных фондов;

- формирование резервных сумм финансовых ресурсов в системе бюджетов;

- формирование системы страховых запасов материальных и финансовых ресурсов по отдельным элементам оборотных активов предприятия и другие.

> Страхование. Наиболее распространенные виды страхования в среде бизнеса - страхование имущества фирмы, страхование ответственности руко­водителей и сотрудников, страхование служащих компании от несчастного случая на производстве и разнообразное страхование кредитных рисков.

> Прочие методы внутренней нейтрализации финансовых рисков. К числу основных из таких методов, используемых предприятием, могут быть отнесены:

- обеспечение востребования с контрагента по финансовой операции до­полнительного уровня премии за риск;

- получение от контрагентов определенных гарантий;

- сокращение перечня форс-мажорных обстоятельств в контрактах с кон­трагентами;

- обеспечение компенсации возможных финансовых потерь по рискам за счет предусматриваемой системы штрафных санкций.

Таким образом, степень риска может быть снижена за счет:

- дополнительных затрат на создание резерва и запасов, совершенствова­ние технологий, уменьшение аварийности производства, материальное стиму­лирование работников, повышение качества продукции;

- перераспределения риска между участниками через индексирование цен, предоставление гарантий, страхования, залог имущества, систему взаимных санкций;

- сбора и обработки информации о меняющихся условиях реализации проекта и соответствующую корректировку проекта, графиков совместных действий участников и условий договоров между ними.

Следовательно, процесс эффективного управления риском и неопределен­ностями инвестиционных процессов, проектов предусматривает реализацию ряд организационных мер.

1. Планирование - разработка политики управления рисками.

2. Идентификация рисков - составление списка рисков организации, усло­вий их возникновения и последствий.

3. Качественный анализ рисков - экспертное оценивание уровней выяв­ленных рисков путем оценки вероятностей наступления рисковых событий и величины возможных потерь.

4. Количественный анализ рисков - строятся модели количественной оцен­ки уровней рисков, подлежащих управлению.

5. Выбор методов управления рисками - выбираются конкретные методы управления, составляются и приводятся в исполнение планы реагирования на них.

6. Мониторинг и контроль - проводится периодический аудит (оценка эф­фективности) системы управления рисками, также на периодической основе со­ставляются обзоры рисков организации, вносятся необходимые коррективы в планы и процедуры реагирования на риски.

1.6.3. Методы финансирования инвестиций

Источники финансирования - денежные средства, которые могут ис­пользоваться в качестве инвестиционных ресурсов (собственные, иностранные, государственные, заемные). Методы (формы) финансирования - механизм привлечение инвестиционных ресурсов с целью финансирования инвестицион­ного процесса. Виды форм финансирования:

1) самофинансирование;

2) кредитное финансирование;

3) акционерное финансирование;

4) государственное финансирование;

5) проектное финансирование;

6) лизинг;

7) факторинг;

8) форфейтинг.

^ Самофинансирование. Используется для небольших проектов с при­менением следующих источников: остатков чистой прибыли, резервов, аморти­зационных отчислений.

^ Кредитное финансирование. Формы: кредит, облигационный заем, привлечение заемных средств населения (для организаций потребительских коопераций).

♦♦♦ Кредит - ссуда в денежной или товарной форме на условиях возвратно­сти и обычно с уплатой процентов. Классификация кредитов для финансирова­ния инвестиций:

1) по типу кредитора: государственный; иностранный; банковский; ком­мерческий (в товарной форме);

2) по форме предоставления: товарный; финансовый;

3) по цели предоставления: инвестиционный (в денежных и валютных фор­мах); ипотечный (залог недвижимости); налоговый (отсрочка уплаты налога);

4) по сроку действия: долгосрочный; краткосрочный (например, ипотека выдается сроком от 10 до 30 лет; преимущества ипотеки: развитие ипотечного бизнеса, который позитивно складывается на всех процессах экономики; поло­жительное влияние на преодоление социальной напряженности в обществе; низкорисковая банковская операция (риск перекладываются на плечи заемщика и инвестора). Существует ряд законов: «О залоге», «Об ипотеке».

S Налоговый кредит предоставляется сроком от 1 года до 5 лет:

а) НИОКР, техническое перевооружение производства (30 % стоимости приобретенного оборудования);

б) осуществление инновационной деятельности;

в) выполнение организацией особо важного заказа по социально­экономическому развитию региона или предоставление особо важных услуг на­селению.

За последние пункты процент кредита определяется по соглашению нало­гоплательщика и органом. Выделяется на основе заявления и документации, подтверждающей необходимость предоставления кредита.

152

♦♦♦ Облигационный заем - кредитное финансирование инвестиций, пред­ставляет собой внешние заимствования на основе эмиссии облигаций. К обли­гационному займу прибегают предприятия у которых платежеспособность не вызывает сомнений.

♦♦♦ Привлечение средств населения осуществляется организациями потре­бительских коопераций на основании постановления Правительства Россий­ской Федерации от 24 января 1994 г. № 24. По договору займа на определенный срок могут участвовать физические и юридические лица.

> Акционерное финансирование. Применяет только акционерное обще­ство. Обычно используют инвестиционные ресурсы для крупномасштабных проектов. Привлечение средств идет за счет эмиссии акций. Вторичная эмиссия осуществляется в соответствии с законами «Об акционерных обществах» и «О ценных бумагах». Плюсы:

1) при больших объемах эмиссии - низкая цена привлекаемых средств;

2) за пользование привлеченными ресурсами - выплаты в зависимости от финансового результата акционерного общества;

3) использование привлеченных ресурсов неограниченным сроком.

Эмиссия может быть как обыкновенных акций, так и привилегированных.

^ Государственное финансирование. Может осуществляться в таких

формах, как:

1) финансовая поддержка высокоэффективных инвестиционных проектов;

2) финансирование в рамках целевых программ;

3) финансирование проектов в рамках государственных внешних заимство­ваний.

1. Финансовая поддержка высокоэффективных инвестиционных проектов. Данная форма осуществляется за счет средств федерального бюджета на конкурс­ной основе. Проводит специальная комиссия. Требования к подобным проектам:

- срок окупаемости не должен превышать 2 года;

- инвестиционный проект должен иметь бизнес-план;

- государственная поддержка может быть:

а) на возвратной основе;

б) предоставление государственных гарантий по возмещению части вло­женных инвестором финансовых ресурсов в случае срыва.

Представляемые на конкурс инвестиционные проекты классифицируются по следующим категориям:

• категория А - проекты, обеспечивающие производство продукции, не имеющей зарубежных аналогов, при условии защищенности ее отечественны­ми патентами или аналогичными зарубежными документами;

• категория Б - проекты, обеспечивающие производство экспортных това­ров несырьевых отраслей, имеющих спрос на внешнем рынке, на уровне луч­ших мировых образцов;

• категория В - проекты, обеспечивающие производство импортозаме­щающей продукции с более низким уровнем цен на нее по сравнению с импор­тируемой;

• категория Г - проекты, обеспечивающие производство продукции, поль­зующейся спросом на внутреннем рынке.

Решения об оказании государственной поддержки реализации и прошед­ших конкурсный отбор инвестиционных проектов принимаются Комиссией по инвестиционным конкурсам при Министерстве экономики Российской Федера­ции. Размер государственной поддержки, предоставляемой за счет средств фе­дерального бюджета, выделяемых на возвратной основе либо на условиях за­крепления в государственной собственности части акций, создаваемых акцио­нерных обществ, устанавливается в зависимости от категории проекта и не мо­жет превышать (в процентах от стоимости проекта):

- для проектов категории А - 50 %;

- для проектов категории Б - 40 %;

- для проектов категории В - 30 %;

- для проектов категории Г - 20 %.

Размер государственной поддержки в виде государственных гарантий ус­танавливается в зависимости от категории проекта и не может превышать 60 % заемных средств, необходимых для его осуществления. Решения комиссии на­правляются в Министерство финансов РФ для их реализации в установленном порядке. Средства на оказание государственной поддержки реализации инве­стиционных проектов (в том числе в виде государственных гарантий) преду­сматриваются в проекте федерального бюджета на очередной год. Инвестор, победивший на конкурсе инвестиционных проектов, имеет право выбора сле­дующих форм государственной поддержки:

- предоставление средств федерального бюджета на возвратной основе на срок не более 24 месяцев;

- предоставление государственных инвестиционных ресурсов на условиях закрепления в государственной собственности части акций, создаваемых акцио­нерных обществ, которые реализуются на рынке по истечении двух лет с начала получения прибыли от реализации инвестиционного проекта. Размер пакета ак­ций, закрепляемых в государственной собственности, а также год их реализации определяются в соответствии с бизнес-планом инвестиционного проекта;

- предоставление государственных гарантий для инвестиционных проек­тов по возмещению за счет средств федерального бюджета части вложенных инвестором финансовых ресурсов в случае срыва выполнения инвестиционного проекта не по вине инвестора.

Министерство финансов РФ и Минэкономики РФ с участием Центрально­го банка РФ предусматривают следующий порядок предоставления государст­венных гарантий для инвестиционных проектов:

- инвесторы, по проектам которых комиссия приняла решение о предос­тавлении государственных гарантий, направляют предложения банкам для оформления кредитных договоров;

- банки, имеющие намерение заключить кредитные договоры с инвестора­ми указанных проектов, направляют в Министерство финансов РФ заявки на предоставление этим банкам государственных гарантий.

Министерство финансов Российской Федерации при заключении соглаше­ний с банками на предоставление государственных гарантий для инвестицион­ных проектов выступает от имени Правительства Российской Федерации.

2. Финансирование в рамках целевых программ. Осуществляется через це­левые программы. Сегодня реализуется 100 национальных проектов. Очень эффективный инструмент, так как целевые программы реализуются за счет:

• федерального бюджета и бюджетов субъектов РФ;

• внебюджетных средств (взносы, целевые отчисления от прибыли, сред­ства фондов и общественных организаций, зарубежных инвесторов);

• специальных фондов;

• средств иностранных инвесторов;

• кредитов (инвестиционных и конверсионных) с государственной гарантией.

3. Финансирование проектов в рамках государственных внешних заимст­вований. Привлечение средств из иностранных источников в виде кредитов, займов. Россия формирует государственный внешний долг. Может быть сме­шанное финансирование.

^ Проектное финансирование. Финансирование инвестиционных проек­тов, при котором сам проект является способом обслуживания долговых обяза­тельств. За предоставление финансирования предоставляется право на участие в разделе результатов реализации проектов. Данный метод используется в со­ответствии с законом «О соглашении о разделе продукции» от 18.05.2006 г. Обычно используется для поиска и разведки добычи минерального сырья. Осуществляется с определением регресса (требования о возмещении предос­тавленной суммы):

• финансирование с полным регрессом на заемщика. Определенные гаран­тии и требования кредитор не требует, все риски проекта падают на заемщика. Цена займа невысокая и позволяет быстро получить финансовые средства. Ис­пользуется для малоприбыльных и некоммерческих проектов;

• финансирование без права регресса на заемщика. Кредитор не имеет ни­каких гарантий от заемщика и принимает на себя все риски, связанные с реали­зацией проекта. Стоимость высока ^ финансируются проекты, имеющие высо­кую прибыльность и конкурентоспособную продукцию;

• финансирование с ограниченным правом регресса. Каждый участник бе­рет на себя зависящие от себя риски. Цена умеренная, поэтому все участники заинтересованы в эффективности реализации проекта, так как их прибыль зави­сит от их деятельности. Данная форма имеет ряд преимуществ:

а) более достоверная оценка платежеспособности и надежности заемщика;

б) рассмотрение всего инвестиционного проекта с точки зрения платеже­способности и эффективности;

в) прогнозирование результата реализации инвестиционного проекта.

> Лизинг. Долгосрочная аренда машин, оборудования и так далее на срок от 3 до 20 и более лет, купленных арендодателем для арендатора с целью их

производственного использования при сохранении права собственности на них за арендодателем на весь срок договора. В зависимости от срока договора раз­личают три вида операций:

1) краткосрочная аренда - рентинг (до 1 года);

2) среднесрочная - хайринг (1-3 года);

3) долгосрочная - лизинг (3-20 лет).

Формы лизинга:

1) финансовый - соглашение, предусматривающее выплату в течение периода своего действия сумм, покрывающих полную себестоимость амортизации оборудования или большую ее часть, а также прибыль арендодателя;

2) оперативный - соглашение, срок которого короче амортизационного пе­риода изделия.

Предметом лизинга могут быть любые непотребляемые вещи, в том числе предприятия и другие имущественные комплексы, т. е. имущество, которое может использоваться для предпринимательской деятельности. Субъекты ли­зинга - лизингодатель, лизингополучатель и продавец. Источники лизинга:

• банковский кредит;

• собственные средства;

• банковский кредит и собственные средства лизингодателя;

• собственные средства получателя.

Схему механизма лизинговой сделки см. на рис. 28.

Рис. 28. Схема механизма лизинговой сделки: К - кредитор (банк); П - поставщик оборудования (производитель); С - страховая компания; Л - лизингодатель (лизинговая компания); Л1 - лизингополучатель (потребитель); 1 - кредит; 2 - оплата оборудования; 3 - продажа оборудования; 4 - лизинговый договор; 5 - лизинговые платежи; 6 - поставка оборудования; 7 - страхование оборудования

Состав лизингового платежа:

1) амортизационные отчисления;

2) плата за ресурсы, привлекаемые лизингодателем за осуществление сделки;

3) маржа, включающая плату за оказываемые услуги (1-3 %);

4) рисковая премия - величина, зависящая от уровня рисков, которые несет лизингодатель.

где АО - амортизационные отчисления; ПК - плата за используемые кредитные ресурсы; ДУ - сумма, возмещаемая лизингодателю за дополнительные услуги; ВЛ - комиссионное вознаграждение; НДС - налог на добавленную стоимость, уплачиваемый лизингополучателем по услугам лизингодателя.

где БС - балансовая стоимость; На - норма амортизации.

где СТк - ставка за кредит, % годовых; КР - кредитные ресурсы:

где Q - коэффициент, учитывающий долю заемных средств в общей стоимости приобретенного имущества; ОСн и Оск - остаточная стоимость на начало и ко­нец периода.

где Ств - ставка комиссионного вознаграждения.

Лизинговые платежи следует отличать от арендной платы. Элементы арендной платы: суммарная плата; налог на имущество; прибыль; НДС.

F Факторинг. Разновидность торгово-коммерческой операции, сочетаю­щейся с кредитованием оборотного капитала. Цель факторингового обслужива­ния - инкассирование факторинговой компанией дебиторских счетов своих клиентов и получение причитающихся в их пользу платежей. Получение фак­торинговых услуг в какой-то мере разрешает проблемы, связанные с источни­ком финансирования оборотного капитала, так как позволяют превратить про­дажу с отсрочкой платежа в продажу с немедленной оплатой. Участники фак­торинговых операций:

1) факторинговая компания (финансовый агент);

2) поставщик (клиент - кредитор);

3) должник (покупатель).

При осуществлении факторинговых операций между предприятием- поставщиком и факторинговой компанией заключается двухсторонний договор. В рамках этого договора факторинговая компания покупает у предприятия- поставщика счета-фактуры (дебиторская задолженность) на условиях немед­ленной оплаты (80-90 % стоимости отгрузки), т. е. происходит авансирование оборотного капитала поставщика. С момента покупки платежных документов

факторинговая компания берет на себя обязательства (инкассирует) востребо­вать с покупателя оплату поставленной ему продукции. Состав стоимости фак­торинговых услуг:

1) страховой резерв (10-20 % от величины платежных прибылей);

2) комиссионное вознаграждение (устанавливается факторинговой компанией);

3) процент за пользование факторинговым кредитом (80-90 %).

Разновидность факторинга - овердрафт.

^ Форфейтинг. Форма трансформации коммерческого кредита в банков­ский. Применяется в том случае, когда у покупателя нет достаточных средств для приобретения продукции (рис. 29).

Рис. 29. Схема механизма форфейтинга: П - покупатель (инвестор); К - коммерческий банк; П1 - продавец товара; 1-2 - векселя; 3 - деньги; 4-6 - активы

Инвестор ищет продавца товара, который ему необходим, и договаривается о его поставке на условиях фарфейтинга, но этого недостаточно, необходимо согла­сие третьего участника - коммерческого банка.

Каждая из сторон преследует свои цели - после заключения контракта поку­патель выписывает и передает продавцу комплект векселей, общая стоимость ко­торых равна стоимости продаваемого объекта с учетом процента за отсрочку пла­тежа, т. е. за предоставленный коммерческий кредит. Обычно выписывается на полгода, но может и на год, обязательно гарантируется имуществом. Коммерче­ский банк выдает деньги инвестору.

Вышеназванные методы формируют средневзвешенную цену капитала (WACC). Показатель средневзвешенной цены капитала выполняет ряд важней­ших функций:

1) может использоваться на предприятиях для оценки различных инвести­ционных проектов;

2) при экономических обоснованиях инвестиционных проектов необходи­мо сопоставлять внутреннюю норму доходности (IRR) со средневзвешенной ценой капитала (IRR > WACC);

3) оценка структуры капитала и определения ее оптимизации.

Таким образом, проектное финансирование - механизм привлечения фи­нансовых ресурсов в инвестиционные проекты, а также совокупность финансо­вых инструментов, обеспечивающих их реализацию.

1.7.