<<
>>

Оценка требуемой доходности за период владения акциями


В этом разделе мы рассмотрим некоторые из специфических для уровня от- дельного акционера рисков, участвующих в образовании премии за период владения акциями. Интересно, что почти все они обсуждаются в разных исследованиях, посвященных ограниченным акциям.
Специфические риски для уровня акционера включают:
¦ неопределенность длительности периода владения акциями.
Инвесторы требуют дополнительной компенсации риска долгого и неопределенного возможного периода владения акциями. Существуют некоторые возможности смягчения риска, если фиксировать длительность периода владения акциями или снизить саму его неопределенность. Долгие ожидаемые периоды владения акциями без их реализуемости ставят инвесторов перед лицом противоречивых изменений как в компании — объекте инвестиций, так и в собственных обстоятельствах инвестирования. Рациональные инвесторы стремятся к премии (дополнительной прибыли) по сравнению с другими инвестициями, которые уже являются реализуемыми ;
Таблица 8.9. Венчурная экономика частных акционерных капиталов США. Индекс эффективности (PEPI — Private Equity Performance Index)1 Тип венчурного фонда Горизонт инвестиционных результатов на 30.06.2006 <%) 1 год Згода . , 5 лет 10 лег 20 лет Ранний венчурный капитал 11,2 5,4 -7,6 36,9 20,5 (VC) Сбалансированный 20,5 12,5 -0,2 17,0 14,5 венчурный капитал Венчурный капитал 16,4 9,4 -1,1 9,5 13,7 на поздней стадии Все венчурные 16,2 9,0 -3,5 20,8 16,5 вложения Выкуп малых количеств 12,1 9,6 3,7 7,1 25,9 акций Выкуп средних количеств 21,5 11,8 5,0 11,1 16,1 акции Выкуп больших количеств 26,8 15,8 6,3 8,6 12,5 акции Выкуп очень больших 28,5 12,5 7,2 8,9 11,6 количеств акции Все случаи выкупа 27,3 16,3 6,6 8,9 13,4 «Мезанин», 9,7 5,3 2,6 69,2 8,7 промежуточное
финансирование Все частные 22,5 13,4 3,6 11.4 14,2 акционерные капиталы NASDAC 5,6 10,2 0,0 6,2 11,7 S&P500 6,6 9,2 0,7 6,6 9,8 Все венчурные премии Сверх NASDAC 10,6 -1,2 -3,5 14,6 4,8 Сверх S&P 500 9,6 -0,2 -4,2 14,2 6,7 Все венчурные премии на частный собственный капитал 2 Сверх NASDAC 16,9 3,2 3,6 5,2 2,5 Сверх S&P 500 15,9 4,2 2,9 4,8 4,4 веронгность получения промежуточных денежных потоков. Дивидендный доход может сильно влиять на размер применяемой скидки на недостаточную ликвидность. Хотя некоторые компании на протяжении многих лет отчитывались о регулярных и предсказуемых дивидендах, тем не менее фомирование общей доходности откладывается до неопределенного момента в будущем, когда произойдет событие ликвидности (продажа акций). В результате мы полагаем, было бы правильно добавлять некоторый процент к требуемой доходности в случае, если нет каких-либо гарантий или хотя бы прогнозов регулярной выплаты д ивидендов в расчете на данную инвестицию. Здесь нужны два дополнительных замечания:
обычно существует некоторая дополнительная неопределенность относительно получения промежуточных денежных потоков в компаниях с особым (льготным) режимом налогообложения (таких как S-корпорации, ограниченные партнерства и корпорации с ограниченной ответственностью). Вполне реально, что налогооблагаемых прибылей на уровне компании и распределенных средств может оказаться недостаточно для того, чтобы акционеры могли полностью выполнил, свои личные налоговые обязательства ;
оценщику следует иметь в виду отчеты о фактических выплатах дивидендов акционерам, а также рассматривать прогнозы получения будущих дивидендов при определении этих рисков. При этом важно понимание того, что акционеры-миноритарии не оп-ределяют дивидендную политику;
ожидания ликвидности.
Похожа ли оцениваемая компания на кандидата в инициаторы ІРО? Может ли она быть привлекательной как кандидат на поглощение? И что происходит в ее отрасли? Что может побудить к продаже целого бизнеса? Планирует ли вообще менедж-мент компании продавать ее? Исходя из истории компании, какова вероятность того, что она будет продаваться? Если компания вряд ли будет продаваться, то, может быть, следует увеличить требуемую доходность на период владения акциями;
* неопределенность возможностей благополучного выхода из бизнеса. Если и когда оцениваемая доля собственности станет ликвидной, какова вероятность ее «сжатия» или уценки? Если известно, что в прошлом миноритарные акционеры испытывали дискомфорт, более высока вероятность такого же поведения компании в будущем. Важно изучить историю трансакций на уровне миноритариев в прошлом, чтобы оценить вероятность выхода из бизнеса (вследствие неудовлетворенности миноритариев своим положением). Далее, миноритарные акционеры редко могут быть уверены в оптимальной цене своих акций, когда будет продана вся компания;
ограничительные соглашения. У многих частных компаний имеются соглашения между акционерами или уставные положения, ограничивающие (или расширяющие) движение акций раньше, чем они будут выставлены на свободную продажу. Это важный источник дополнительного риска (или сокращения риска) для гипотетических или реальных покупателей соответствующих долей собственности. Многие ограничительные соглашения, даже широко известное «право первого отказа», которое обычно предоставляет возможность акционерам или компании приобрести акции по предложенной цене прежде, чем они будут выставлены на свободную продажу, оказывают чрезвычайно большое влияние на прогнозы ликвидности. Почему? Попросту говоря, для того чтобы понять частную компанию, требуется провести значительный объем работы, в том числе выполнить глубокий анализ. Соответствующие усилия, предпринимаемые грамотным инвестором, требуют времени и средств. Стоит ли заниматься оценкой инвестиции, если предложенная цена вас удовлетворяет, но тогда, скорее всего, акции будут скуплены инсайдерами? Если цена будет не столь благоприятна, то ее никто не захочет заплатить. Подобные ограничения могут оказать существенное влияние на требуемую доходность бизнеса за период владения акциями ;
информационные затраты и затраты на мониторинг. Как указывалось при обсуждении ограничивающих соглашений, существуют вполне реальные затраты, связанные с обоснованием возможностей инвестирования в те или и иные предприятия. Во многих случаях не существует возможностей возмещать в будущем реальные затраты на исследования для инвестирования или прогнозируемые текущие расходы на текущее наблюдение за инвестициями. В результате инвесторы добиваются некоторого повышения требуемой доходности (премии), что выражается в относительно большей скидке на стоимость предприятия .
Это не исчерпывающий перечень, и он расширяется в справочнике QMDM Companion. Если другие факты и обстоятельства указывают на какие-нибудь иные риски, свойственные уровню отдельного акционера, их следует учитывать при расчете требуемой доходности на период владения акциями.
<< | >>
Источник: В.М. Рутгайзер. Интегрированная теория оценки бизнеса. 2008

Еще по теме Оценка требуемой доходности за период владения акциями:

  1. СЛОВАРЬ КЭШ-МЕНЕДЖЕРА
  2. 3.4. Оценка основных финансовых активов
  3. Фундаментальные корректировки рыночных ставок
  4. Организационные принципы
  5. Уровень стоимости, соответствующий неликвидной миноритарной доле собственности
  6. QMDM: модель дисконтированного денежного потока применительно к уровню акционера
  7. Структура модели дисконтированного денежного потока (DCF) для уровня акционера
  8. Исходный пример (стоимость на уровне акционера равна стоимости на уровне предприятия)
  9. Заключение
  10. Введение
  11. Определение области временных значений для ожидаемого периода владения акциями
  12. Чувствительность и Gv
  13. Рыночные факты, относящиеся к премиям за длительность периода владения акциями
  14. Оценка требуемой доходности за период владения акциями
  15. Общая схема оценки требуемой доходности на период владения акциями