Рынок корпоративного контроля в странах Азии: ключевые характеристики и особенности трансакций
Рынки корпоративного контроля стран Азии функционируют по модели внутренних ограничений, что существенно отличает их от рынков США и Великобритании. Для них характерно слабое развитие таких традиционных механизмов корпоративного воздействия, как поглощения и применение института совета директоров.
Такая специфика обусловлена высокой концентрацией акционерной собственности и доминированием инсайдеров в органах управления компанией. Индивидуальные и институциональные инвесторы обладают, как правило, лишь незначительными миноритарными пакетами акций. Вследствие этого рынок корпоративного контроля характеризуется как достаточно спокойный, а недружественные поглощения чрезвычайно редки [Claessens, Fan, 2003]. Между тем азиатские рынки корпоративного контроля имеют достаточно существенные отличия друг от друга.Рынок корпоративного контроля Китая, несмотря на преобладание аутсайдеров в советах директоров, также в значительной степени отвечает основным характеристикам модели внутренних ограничений. Однако следует отметить высокую степень участия государства в процессах управления и владения компаниями. В ходе исследования 621 китайской компании, ставшей публичной в период с 1993 по 2000 года, было установлено, что государственные служащие и представители собственников, подконтрольных государству, входят в состав большинства советов директоров китайских корпораций. Почти 50% членов советов директоров были делегированы собственниками, подконтрольными государству, другие 30% членов совета директоров были напрямую связаны с различными уровнями правительственных ведомств [Claessens, Fan, 2003].
Ограниченность и слабость внешних механизмов корпоративного управления в Китае стали результатом значительного влияния государственных ведомств, распространения практики перекрестного владения и отсутствия значимого влияния со стороны институциональных инвесторов [Franklin, Qian J., Qian M., 2005, p.
59]. Однако даже в таких условиях эксперты отмечают рост конфликтности трансакций на рынке корпоративного контроля Китая, причем участниками конфликтов, нередко становятся транснациональные корпорации.В 2004 году в борьбе за китайскую пивоваренную фирму Harbin Brewery столкнулись две крупнейшие пивоваренные компании* мира: американская Anheuser-Busch и южноафриканская SABMiller. Выкупив у топ-менеджмента Harbin Brewery 29,1% акций компании, Anheuser-Busch вступила в открытое противостояние с SABMiller, владевшей к тому времени приблизительно таким же пакетом[8].
В 2005 году при попытке приобретения 85% акций китайского лидера по производству строительной техники и оборудования Xugong Group Construction Machinery американский инвестиционный фонд Carlyle встретил жесткое сопротивление со стороны частной китайской компании Sany Corporation, также претендующей на контроль над Xugong и развернувшей беспрецедентную акцию в СМИ против участия Carlyle в сделке[9].
Японии, как отмечалось выше, характерна модель, корпоративного управления, базирующаяся’ на внутренних ограничениях. На протяжении нескольких десятилетий структура собственности, основанная, на перекрестном владении с доминированием* банков, обеспечивала японскому рынку корпоративного контроля низкий уровень конфликтности и отсутствие практики недружественных поглощений. Однако в течение последних десяти лет ситуация в корне изменилась.
Ежегодное количество слияний и поглощений в Японии увеличилось с 500 в 1990-х годах до 2211 по итогам 2004 года [Milhaupt, 2005, р. 2192]. Проведенное в 2005 году исследование показало, что топ-менеджеры 70% крупных японских компаний обеспокоены угрозой недружественного поглощения [Milhaupt, 2005, р. 2183].
В центре крупнейших конфликтов в последние годы нередко оказывалась компания Livedoor. В феврале 2006 года топ-менеджерам компании Livedoor были предъявлены обвинения в нарушении закона о ценных бумагах, манипулировании ценами акций и искажении информации о доходах компании[10].
Вводя в заблуждение инвесторов, компания привлекала деньги, которые использовала для недружественных поглощений примерно 20 компаний, превращаясь в один из крупнейших японских конгломератов. В> 2005 году, аккумулировав пакеты миноритарных акционеров, компания предприняла попытку недружественного поглощения Fuji Television Network, крупнейшей в Японии вещательной компании. Скандал вокруг Livedoor вызвал остановку торгов на Токийской фондовой бирже (TSE), спровоцировав кризис на фондовом рынке.В 2006 году за нарушение закона об инсайдерской информации, был арестован управляющий компании М&А Consulting Е. Мураками[11]. Его компания на протяжении нескольких лет занималась недружественными поглощениями, выбирая для приобретения фирмы, у которых денежные средства, активы в недвижимости и, вложения в ценные бумаги превышали размер капитализации. После стремительной покупки Мураками быстро распродавал компании по частям. М&А Consulting скупила акции Фондовой биржи Осаки (OSE) и вещательной компании Tokyo Broadcasting System, а также предприняла неудачную попытку поглощения вещательной корпорации Nippon Broadcasting System (NBS).
Рассматривая специфику недружественных поглощений на рынке корпоративного контроля Японии, К. Милхаупт указывает на них как на одно из проявлений существенных сдвигов в корпоративном управлении после «взрыва экономического пузыря» в 1990 году [Milhaupt, 2005, р. 2184]. Финансовый кризис привел к таянию системы перекрестного владения компаниями, в том числе между банками-кредиторами и компаниями- заемщиками. Доля акционеров, ориентированных на долгосрочные вложения, за десять лет сократилась почти вдвое, составив около 25%. При этом многократно выросла степень участия иностранных собственников: с нескольких процентов до 20%. Изменения в составе акционеров и структуре владения повысили долю акций в свободном обращении. Наряду с возросшей активностью собственников это дало дорогу новым видам и формам трансакций в Японии, в том числе недружественным поглощениям.
Трансформация институциональной среды, в частности законодательные новации, также способствовали созданию новой конъюнктуры, благоприятствующей трансфертам корпоративных активов.К. Милхаупт обращает внимание на то* что всплеск конфликтов, обусловленных недружественными поглощениями, стал возможен в силу того, что при формировании новых экономических условий не было уделено внимания развитию защитных механизмов, заменяющих сильно ослабленную тактику перекрестного владения и деловых альянсов [Milhaupt, 2005, р. 2189].
Проведенные исследования показали, что объектами недружественного поглощения в Японии, как правило, оказывались недооцененные компании с потенциально большими денежными потоками, и низким уровнем долга в сочетании с малыми денежными потоками к акционерам [Хи, 2006]. В-таких условиях угроза враждебного поглощения ускоряла уход с рынка компаний, находящихся в состоянии кризиса, и увеличению рыночной стоимости фирм, переживших этот период.
J Анализ трансакций на рынке корпоративного контроля Японии
позволяет также рассматривать последние события как противостояние Старой и Новой Японии [Milhaupt, 2005, р. 2181]. Компании-покупатели
, представляли собой новое поколение инвесторов на японских рынках -
«хищников», ищущих возможность получить высокие финансовые результаты. Они явили собой образцы западного американизированного
ч>
’ стиля корпоративного управления. Тогда как объектами поглощения
становились компании старого поколения с традиционным для Японии типом корпоративного управления.
Противостояние западных и японских принципов управления прослеживается как в корпоративном управлении в целом, так и на уровне отдельных институтов. С середины 1990-х годов имеет место конкуренция двух типов совета директоров: западного и японского. Следуя традициям американского корпоративного управления, многие японские компании сосредоточили свое внимание на снижении размера совета директоров и включении в его состав независимых представителей [Milhaupt, 2005, р. 2186]. Роль совета директоров, как надзорного органа возросла, а разделение функций мониторинга и принятия решений усилилось.
Таким образом, на протяжении десятилетий японский рынок : корпоративного контроля находился в состоянии покоя, но финансовый
„ кризис в сочетании с конкуренцией западного и японского, стилей
г корпоративного управления привел к изменениям экономики Японии и
способствовал выявлению проблем в корпоративном управлении и праве. В
5 условиях нового институционального климата рынок корпоративного
' контроля ответил на трансформацию послевоенной экономической системы
возрастанием конфликтности и активности акционеров. Деятельность таких
5 компаний как Livedoor и М&А Consulting стала свидетельством возможности
[ существования в экономике Японии особого вида бизнеса, основанного на
недружественных поглощениях.