<<
>>

1.4. Эволюция теории финансового менеджмента. Фундаментальные концепции [2, 4, 8, 14]

Финансовый менеджмент как теоретическая наука начал складываться в 20–30-е годы XX века. Родоначальником считают Дж. Вильямса, который в 1938 году предложил модель оценки стоимости финансового актива.

В дальнейшем теорию финансового менеджмента развивали Г. Марковиц, изложивший основы современной теории портфеля, и У. Шарп, описавший однофакторную модель, в которой была предложена техника управления крупными портфелями, включающими сотни финансовых активов.

В дальнейшем основные исследования переместились в область ценообразования ценных бумаг и разработки концепции эффективности рынка капитала. В частности, в 1960-е годы усилиями У. Шарпа, Дж. Линтнера и Дж. Моссина была разработана модель оценки доходности финансовых активов (Capital Asset Pricing Model), увязывающая систематический риск и доходность портфеля. Эта модель до сих пор остается одной из самых весомых научных достижений в теории финансов.

Наибольшую известность получила теория арбитражного ценообразования, предложенная Стивеном Россом. В основу модели заложено естественное утверждение о том, что фактическая доходность любой акции складывается из двух частей: нормальной, или ожидаемой, доходности и рисковой, или неопреде­ленной, доходности. Последний компонент определяется многими экономическими факторами, например: рыночной ситуацией в стра­не, оцениваемой валовым внутренним продуктом, стабильностью мировой экономики, инфляцией, динамикой процентных ставок и др.

Две другие альтернативы модели – теория ценообразова­ния опционов (Ф. Блэк и М. Скоулз) и теория преференций со­стояний в условиях неопределенности (Дж. Хиршлифер) – по тем или иным причинам еще не получили достаточного развития и находятся в стадии становления.

Во второй половине 1950-х годов проводились интенсивные ис­следования по теории структуры капитала и цены источников финансирования (Ф. Модильяни и М.

Миллер). По­скольку теория этих авторов базировалась на ряде предпосылок, носящих ог­раничительный характер, дальнейшие исследования в данной области были посвящены изучению возможностей ослабления этих ограничений. Кроме того, исследовались возможности применения различ­ных моделей для расчета цены капитала различных источников.

Из всех упомянутых новаций два направления – теория портфе­ля и теория структуры капитала – представляют собой сердцевину науки и техники управления финансами крупной компании, посколь­ку позволяют ответить на два принципиально важных вопроса: отку­да взять и куда вложить финансовые ресурсы? Поэтому не случайно 1958 год, когда была опубликована работа Ф. Модильяни и М. Мил­лера, рассматривается крупнейшими специалистами в области тео­рии финансов Т. Е. Коуплэндом и Дж. Ф. Уэстоном как рубежный, начи­ная с которого от прикладной микроэкономики отпочковалось само­стоятельное направление, известное ныне как современная теория финансов. В рамках современной теории финансов в дальнейшем сформировалась прикладная дисциплина «Финансовый менеджмент» как наука, посвященная методологии и технике управления финанса­ми крупной компании.

В дореволюционной России понятия финансового менеджмента как самостоятельной науки не существовало. Тем не менее два направления, входящие в базовую струк­туру этой науки в современном ее понимании, – финансовые вычисле­ния и анализ баланса – успешно развивались и в то время.

Финансовые вычисления появились с возникновением капита­лизма, но стали складываться в отдельную отрасль знаний лишь в XIX в. В то время они были известны как «коммерческие вычисле­ния» или «коммерческая арифметика». Быстрый экономический рост ряда стран в конце XIX в. связывают в немалой степени с образцо­вой постановкой и поддержанием системы распространения ком­мерческих знаний. В частности, в Германии в те годы существова­ло 24 высших коммерческих училища, призванных культивировать эти знания.

Развитие теории и практики финансовых и коммерческих вычис­лений в дореволюционной России связано с трудами русского математика, финансиста и бухгалтера Н.

С. Лунского. Второе направление – анализ баланса – в России, как и в неко­торых странах Европы, развивалось в рамках балансоведения, т. е. науки о балансе, зародившейся в конце XIX в. благода­ря усилиям ученых германоязычных стран. В России ее расцвет при­ходится на первую половину XX в. Здесь, прежде всего, следует отметить А. К. Рощаховского (1910), которого можно считать первым русским бухгалтером, по-настоящему оценив­шим роль экономического анализа и его взаимосвязь с бухгалтерским учетом. В 20-е годы теория балансоведения и, в частности, методоло­гические основы построения и анализа баланса были окончательно сформулированы в трудах А. П. Рудановского, Н. А. Блатова, И. Р. Ни­колаева и др. В начале 70-х годов появляются первые книги по теории анализа хозяй­ственной деятельности (М. И. Баканов, А. Д. Шеремет, И. И. Каракоз, Н. В. Дембинский и др.). В дальнейшем эти же книги выходят уже под титулом «Теория экономического анализа».

Финансовый менеджмент как наука базируется на ряде фундаментальных концепций, разработанных в рамках современной теории финансов и служащих методологической основой для понимания сути тенденций, имеющих место на финансовых рынках, логики принятия решений финансового характера, обоснованности применения тех или иных методов количественного анализа.

1. Концепция денежного потока означает, что с любой финансовой операцией может быть ассоциирован некоторый денежный поток (cash flow), т. е. множество распределенных во времени выплат (оттоков) и поступлений (притоков), понимаемых в широком смысле. В качестве элемента денежного потока могут выступать денежные поступления, доход, расход, прибыль, платеж и др. В подавляющем большинстве случаев речь идет об ожидаемых денежных потоках. Именно для таких потоков разработаны формализованные методы и критерии, позволяю­щие принимать обоснованные решения финансового характера.

2. Концепция временной ценности состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к по­лучению через какое-то время, не равноценны. Эта неравноценность определяется действием трех основных причин: инфляцией, риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью. Суть действия этих причин достаточно очевидна. В силу инфляции происходит снижение покупательной способности денег. Поскольку в экономике прак­тически не бывает безрисковых ситуаций, всегда существует ненуле­вая вероятность того, что по каким-либо причинам ожидаемая к полу­чению сумма не будет получена. По сравнению с денежной суммой, которая, возможно, будет получена в будущем, та же самая сумма, имеющаяся в наличии в данный момент, может быть немедленно пу­щена в оборот и тем самым принесет дополнительный доход.

3. Концепция компромисса между риском и доходностью исходит из того, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопря­жено с риском, причем связь между этими характеристиками прямо пропорциональная: чем выше обещаемая, требуемая или ожидаемая доходность, т. е. отдача на вложенный ка­питал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполу­чением этой доходности; верно и обратное.

4. Концепция стоимости капитала состоит в том, что практически не существует бесплатных источников финансирования финансовых операций, причем мобилизация и об­служивание того или иного источника обходится компании не одинаково. Иными словами, во-первых, каждый источник финансиро­вания имеет свою стоимость в виде относительных расходов, кото­рые компания вынуждена нести за пользование им, и, во-вторых, значения стоимости различных источников в принципе не являются независимыми. Эту характеристику необходимо учитывать, анали­зируя целесообразность принятия того или иного решения.

5. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынками капитала, на которых можно найти дополнительные источники финансирования, получить неко­торый спекулятивный доход, сформировать инвестиционный порт­фель для поддержания платежеспособности и др. Принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность опе­раций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка, под ко­торой понимается уровень его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную. В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают лишь динамику цен предшествующих периодов. В усло­виях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодос­тупную участникам информацию. Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен.

6. Концепция асимметричности информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, не ­доступной всем участникам рынка в равной мере. Именно эта кон­цепция отчасти объясняет существование рынка, ибо каждый его участник надеется, что та информация, которой он располагает, воз­можно, не известна его конкурентам, а следовательно, он может принять эффективное решение.

7. В тех случаях, когда некоторое лицо или группа лиц нанимает другое лицо или группу лиц для выполнения некоторых работ и на­деляет нанятых определенными полномочиями, с неизбежностью возникают так называемые агентские отношения. Концепция агент­ских отношений означает, что в условиях присущего рыночной эко­номике разрыва между функцией распоряжения и функцией текуще­го управления и контроля за активами и обязательствами предпри­ятия могут появляться определенные противоречия между интере­сами владельцев компании и ее управленческого персонала. Для преодоления этих противоречий владельцы компании вынуждены нести агентские издержки. Существование подобных издержек яв­ляется объективным фактором, а их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.

8. Смысл концепции альтернативных затрат, или затрат упу­щенных возможностей, состоит в том, что приня­тие любого решения финансового характера в подавляющем боль­шинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта, который мог бы принести определенный доход. Этот упущенный доход, по возможности, необходимо учитывать при при­нятии решений. Например, организация и поддержание любой сис­темы контроля, безусловно, стоит определенных денег, т. е. налицо затраты, которых в принципе можно избежать; с другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к го­раздо большим потерям.

Большинство концепций финансового менеджмента основываются на концепции «идеальных» рынков (совершенных рынков капитала) и поэтому нереалистичны в современных условиях. «Идеальный» рынок капиталов – это рынок, отвечающий следующим условиям: отсутствие каких-либо налогов, наличие большого числа продавцов и покупателей, равный доступ на рынок физических и юридических лиц, отсутствие затрат на информационное обеспечение (равнодоступность информации), одинаковые (однородные) ожидания всех действующих лиц, отсутствие затрат, связанных с финансовыми затруднениями.

Краткое содержание основных фундаментальных концепций представлено в табл. 1.1.

Таблица 1.1

Основные фундаментальные концепций

Наименование Содержание
1. Дисконтированный

денежный поток (DCF)

Анализ DCF основан на понятии временной ценности денег. Ставка дисконта должна отражать: 1) рисковость данного потока; 2) превалирующий уровень доходности; 3) степень дискретности денежного потока
2. Теория структуры

капитала

Стоимость фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и не зависит от соотношения между заемным и собственным капиталом. Теория основана на гипотезе идеальных рынков капитала. С учетом наличия налогов корпорации доказана прямая зависимость между долей заемного капитала и ценой акций фирмы. Вывод обусловлен системой налогообложения корпораций в США – выплаты кредиторам производятся из прибыли до уплаты налогов
3. Теория компромисса Увеличение доли заемного капитала приводит к возрастанию стоимости фирмы благодаря экономии от снижения налогов. Однако после достижения оптимальной структуры капитала данная экономия перекрывается растущими затратами на оплату заемного капитала
4. Теория дивидендов В условиях идеальных рынков политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость фирмы (является иррелевантной)
5. Теория портфеля Общий риск инвестора может быть снижен путем группировки активов в инвестиционные портфели
6. Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) Требуемая доходность любого рискового актива есть функция трех переменных: безрисковой доходности, средней доходности, на рынке ценных бумаг и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке ценных бумаг в среднем (b – коэффициент)

Продолжение табл. 1.1

Наименование Содержание
7. Теория ценообразования опционов (ОРМ) Теория опционов (право купить (продать) активы по заранее оговоренной цене в течение установленного периода) не считалась важной и использовалась для характеристики таких опционов, как варранты и конвертируемые ценные бумаги. Сегодня доказано, что многие финансовые решения могут быть лучше проанализированы в рамках теории опционов
8. Гипотеза эффективности рынков (ЕМН) На «эффективном» рынке цены отражают всю общеизвестную информацию и изменяются лишь реагируя на поступление новой информации. Однако колебание курсов акций не подчиняется какой-либо точно установленной зависимости. Поэтому стоимость фирмы может быть увеличена только за счет операций на рынке материальных товаров и услуг
9. Теория агентских отношений В концепции управления финансами наиболее важным являются отношения между акционерами и менеджерами и между кредиторами и акционерами. Тот факт, что владельцы фирмы (ее акционеры) предоставляют менеджерам право принятия решений, создает потенциальный конфликт интересов, для снижения которого акционеры должны нести определенные затраты (контроль за деятельностью, стимулирование менеджеров и т. д.)
10. Теория ассиметричной информации Ассиметричная информация означает, что менеджеры знают о перспективах фирмы больше, чем аналитики и инвесторы, и поэтому могут определить, завышена или занижена цена акции (облигации). В этом случае они должны использовать различные способы (сигналы) доведения информации о благоприятных перспективах фирмы до инвесторов (например, объявление о выплате дивидендов)

Вопросы для обсуждения:

1. В чем выражается сущность финансового менеджмента?

2. Что такое субъект и объект управления финансами?

3. Назовите цель и задачи финансового менеджмента.

4. Что такое финансовый и оперативно-тактический механизмы и каковы их элементы?

5. Какова сущность стратегического финансового менеджмента?

6. Назовите функции финансового менеджмента.

7. Какова роль финансового менеджера в хозяйствующем субъекте? Назовите основные участки финансовой работы в службе финансового менеджера.

8. Дайте сравнительную характеристику особенностей работы бухгалтера и финансового менеджера.

9. Охарактеризуйте базовые концепции финансового менеджмента. Можно ли каким-либо образом с позиции финансового менеджера ранжировать эти концепции по степени важности? Если да, то предложите свой вариант и обоснуйте его.

10. Прокомментируйте суть агентской теории. Приведите примеры, когда интересы владельцев компании и управленческого персонала вступают в определенное противоречие. Каким образом может стимулироваться управленческий персонал для определенного нивелирования последствий агентского конфликта?

11. Можно ли достичь абсолютной информационной симметрии на рынке ценных бумаг?

Практические задания:

1. Исследуйте эволюцию взглядов различных экономистов на сущность финансового менеджмента. Исследовательский материал оформите таблицей:

Автор Название теории Сущность теории

2. Составьте схему, отражающую структуру финансового менеджмента в дореволюционной России. Укажите ученых, чей вклад способствовал развитию основных теорий финансового менеджмента в России.

<< | >>
Источник: Бугрова, С. М.. Финансовый менеджмент : учебно-справ. пособие / С. М. Бугрова, Н. Н. Голофастова ; ГУ КузГТУ. – Кемерово,2008. – 138 с.. 2008

Еще по теме 1.4. Эволюция теории финансового менеджмента. Фундаментальные концепции [2, 4, 8, 14]:

  1. Этапы эволюции теорий менеджмента
  2. Что такое финансовый менеджмент и почему он так важен?
  3. Решение вопросов финансового менеджмента и руководства
  4. Основные концепции финансового менеджмента
  5. ОГЛАВЛЕНИЕ
  6. Эволюция теории финансового менеджмента. Фундаментальные концепции
  7. Оглавление
  8. 1.4. Эволюция теории финансового менеджмента. Фундаментальные концепции [2, 4, 8, 14]
  9. СУЩНОСТЬ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА
  10. Сущность, предпосылки возникновения и направления развития науки «Финансовый менеджмент»
  11. Финансовый менеджмент как система управления. Субъекты и объекты управления.
  12. Информационная база финансового менеджмента
  13. ЛЕКЦИЯ 1 ВВЕДЕНИЕ В ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ
  14. Базовые концепции финансового менеджмента
  15. Контрольная работа по дисциплине «Финансовый менеджмент»
  16. 2.2. Инструменты, используемые в системе финансового менеджмента
  17. 1.1. Исторические аспекты возникновения и становления финансового менеджмента
  18. 1.2. Базовые концепции финансового менеджмента
  19. 1.3.Сущность, цель и задачи финансового менеджмента
  20. 1.8.Методология финансового менеджмента