3.3. Выбор и обоснование вариантов финансовой реструктуризации предприятия в кризисной ситуации

является стратегическая реструктуризация97. В литературе реструктуризация рассматривается как обновление жизнеспособности предприятия, создание долгосрочной конкурентоспособности на основе новой стратегии98, обеспечение эффективного использования производственных ресурсов, которое приводит к

Родионова В.М., Федотова М.А.

Финансовое управление компанией / Общ. ред. Е.В. Кузнецовой. - М.: Фонд «Правовая культура», 1995.

увеличению стоимости предприятия , последовательное улучшение деятельности предприятия при минимальном риске инвестора и относительно низком уровне вложений. Также реструктуризация трактуется как процесс кардинальных крупномасштабных преобразований организационной и производственной структуры предприятия в сфере производства, финансирования, инвестирования,

100 г»

занятости . В методических рекомендациях по проведению реструктуризации

государственных предприятий она определяется как осуществление

организационно-экономических, правовых, технических мероприятий,

направленных на изменение структуры предприятия, его управления, форм

собственности, организационно-правовых форм хозяйствования, которые способны

привести предприятие к финансовому оздоровлению, увеличению объемов

выпуска конкурентоспособной продукции, повышению эффективности 101

производства . Такое определение является неполным, поскольку не охватывает

реструктуризации капитала предприятия. Наиболее соответствующее цели данного

исследования определение дает Л.С.Ситник, который понимает под

реструктуризацией процесс обеспечения наиболее эффективного управления

активами, обязательствами и собственным капиталом посредством проведения

изменений в операционной, финансовой и инвестиционной сферах деятельности с

целыо создания дополнительной стоимости бизнеса для собственников 102

предприятия .

Таким образом, в проведении реструктуризации отечественных предприятий ведущей должна стать финансовая реструктуризация, сущность которой заключается в трансформации активов и пассивов их бухгалтерского баланса103.

Финансовое положение предприятия (оценка, анализ, планирование). - Сумы: Унив. кн., 1998.

Герчикова И.Н. Менеджмент: Учебник. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1995; Касты До/с. Большие системы. Связность, сложность и катастрофы. Пер. с англ. - М.: Мир, 1982.

Финансовое управление компанией /Общ. ред. Е.В.Кузнецовой.- М.: Фонд «Правовая культура», 1995.

Финансовый менеджмент: Учебник для вузов / Под ред. проф Г.Б.Поляка. - М.: Финансы, ЮНИТИ, 1997.

Там же.

жизнеспособности предприятия в перспективе. Проведение финансовой реструктуризации должно предусматривать также определенные тактические цели, в частности поддержание жизнеспособности предприятия на ближайшую перспективу путем увеличения наличных средств и объема продаж. Основными направлениями реструктуризации являются устранение неликвидности предприятия, совершенствование структуры капитала, создание предпосылок для рекапитализации.

В настоящее время методика генерирования и выбора вариантов финансовой реструктуризации предприятия недостаточно разработана, требует систематизации и теоретического обоснования. В работе предлагается логическая схема финансовой реструктуризации в условиях кризисной ситуации (рис. 3.9).

Первым этапом осуществления процесса финансовой реструктуризации является формулирование целей и критериев их достижения. Цели и критерии определяют содержание и методическое обеспечение дальнейших шагов, связанных с формулированием, разработкой и выбором вариантов реструктуризации. Главная цель финансовой реструктуризации, как отмечалось выше, - обеспечение финансовой устойчивости предприятия

Следующий этап - анализ финансового состояния, а также внешних и внутренних факторов устойчивости предприятия. Методические подходы к такому анализу изложены во второй главе. На этапе анализа «проблемного поля» и выделения ключевых проблем при помощи данных предыдущих аналитических этапов определяются важнейшие ключевые проблемы, которые негативно влияют на устойчивость предприятия.

На этапе формулирования путей решения проблемы и разработки проектов анализируются причины низких результатов, формулируются проблемы и задачи, которые необходимо решать для достижения намеченных целей реструктуризации.

J Определение целей финансовой реструктуризации и критериев их достижения 1 • - Анализ финансового состояния предприятия —> Диагностика общей

устойчивости и тенденций развития ¦4 Анализ внешних и внутренних факторов устойчивости предприятия I

Анализ «проблемного поля» и выделение ключевых проблем

:

Формулирование путей решения проблемы и разработка проектов

Рис. 3.9. Схема разработки и выбора вариантов финансовой реструктуризации предприятия

Полученная оценка проблемных факторов и их влияния на составляющие стоимости собственного капитала используется как исходные данные на этапах разработки вариантов финансовой реструктуризации с учетом их риска, способов финансирования и направлений инвестирования. Генерирование вариантов может осуществляться с использованием метода «мозговой атаки».

Анализ возможностей достижения целей реструктуризации предлагается производить на основе модели дисконтированного денежного потока. Показатели оценки вариантов реструктуризации позволяют проанализировать возможность достижения поставленных целей.

Следующим этапом является выбор и группировка вариантов финансовой реструктуризации. На заключительном этапе осуществляется планирование мероприятий, которые обеспечивают внедрение выбранной программы реструктуризации.

В качестве мероприятий могут выступать способы финансовой реструктуризации: 1) изменение активов предприятия; 2) изменение пассивов баланса (обязательств и собственного капитала); 3) изменение отдельных статей отчетности. Использование тех или иных способов финансовой реструктуризации будет эффективным лишь при определенных условиях функционирования предприятия и цели относительно изменения его собственника.

При проведении финансовой реструктуризации без изменения собственника предприятия целесообразно использовать способы реструктуризации первой и второй групп, использование третьей требует более сложных методических подходов и будет оправданным только при условии изменения собственника предприятия.

Трансформация активов и пассивов баланса предприятия проводится с использованием определенных методических подходов.

использования оставшегося собственного капитала, то в других условиях могут быть целесообразными действия противоположного характера: преобразование задолженности в часть собственного капитала предприятия.

На основе перечисленных выше признаков классификации реструктуризации целесообразно сгруппировать по этим признакам способы реструктуризации активов и пассивов баланса предприятия по направлениям прямого и непрямого (косвенного) действия. При трансформации активов баланса следует выделить шесть основных способов финансовой реструктуризации (схема 3.1).

Схема 3.1

Способы реструктуризации активов предприятия № п/п Прямая финансовая реструктуризация Финансовая реструктуризация противоположного (обратного) характера 1 Продажа активов, которые не используются предприятием или не отвечают основному профилю его деятельности Покупка активов, необходимых для модернизации или интеграции основных видов деятельности предприятия 2 Аренда активов - способ получения необходимых объектов недвижимости или оборудования при отсутствии у предприятия средств для их приобретения Передача активов в аренду: способ преобразования неиспользуемых активов, в источник денежного потока для предприятия 3 Продажа/возвратная аренда активов: способ получения финансовых средств предприятием путем продажи нематериальных активов с последующей их арендой Покупка/передача в аренду активов: способ инвестирования излишних денежных средств, особенно при наличии возможности приобретения высокодоходного объекта недвижимости 4 Выделение активов для организации дочернего предприятия при передаче на баланс активов вместе с отдельными долгами Присоединение активов дочернего предприятия в обмен на акции, которые принадлежат основному предприятию, с дальнейшей его ликвидацией 5 Продажа дочернего предприятия за деньги или в кредит Покупка дочернего предприятия, других юридических лиц для получения необходимых активов или технологий 6 Разделение предприятия и его активов на два или более (основное предприятие ликвидируется как юридическое лицо) и создание новых структур Слияние двух или более предприятий путем объединения их активов

Приведенные характеристики различных способов финансовой реструктуризации активов свидетельствуют, что отдельные из них объединяют в себе несколько приемов.

Реструктуризация активов является действенным инструментом проведения внутренней санации силами самого предприятия, без участия его кредиторов и внешних санаторов. Эта форма финансового оздоровления, не требующая значительных финансовых ресурсов, организационных и временных затрат, дает возможность защитить предприятие от возникновения неплатежеспособности и угрозы банкротства. Целесообразно проводить реструктуризацию активов в разрезе следующих этапов (рис. ЗЛО).

На первом этапе углубленно анализируются активы предприятия. В процессе этого анализа должны быть определены элементы имущественного комплекса предприятия, которые могут быть реализованы для пополнения его денежных средств. При этом необходимо учитывать их ликвидность и хозяйственную целесообразность продажи. Продажа активов предприятия является необходимой, если предприятие:

имеет на балансе социально-культурные объекты (дома отдыха, жилые дома, спортивные сооружения), которые целесообразно продать для получения необходимых для реструктуризации средств и приобретения нового оборудования, освоения новых рынков, исследования и внедрения производства новых видов продукции, что способствует повышению деловой активности; осуществляет различные виды деятельности (даже прибыльные), которые не относятся к основному виду деятельности и являются причиной снижения эффективности работы менеджеров;

осуществляет виды деятельности, которые, хотя и близки к основному, но стали убыточными или малоперспективными, и их целесообразно продать другому предпринимателю, который успешно работает в этом направлении;

1. Углубленный анализ состава активов предприятия

Оценка целесообразности реализации активов

Определение приоритетности реализации отдельных видов активов

2.

объема денежных средств, которые могут быть получены за счет реструктуризации активов

I

Оценка рыночной стоимости отдельных элементов

Оценка ликвидационной стоимости отдельных элементов активов и ее зависимости от сроков реализации

Прогнозирование объема дополнительных расходов, связанных с процессом продажи активов

3. Оценка потребности

предприятия в иммобилизации средств

для выполнения срочных обязательств

Разработка плана-графика погашения (обслуживания) срочных обязательств

Прогнозирование внутренних источников средств для выполнения срочных обязательств

4. Разработка плана- графика реализации отдельных элементов имущественного комплекса предприятия

Оценка возможностей изменения плана-графика погашения обязательств за счет реструктуризации долга

Оценка необходимого объема и графика генерирования денежного потока за счет реструктуризации активов

± 5. Проверка соответствия возможного и необходимого объема генерирования денежных

средств за счет пестпуктупизапии активов Поиск и оценка дополнительных мероприятий по восстановлению платежеспособности предприятия 6. Проведение работы по реструктуризации активов предприятия

Рис. 3.10. Концептуальная схема этапов проведения реструктуризации

активов предприятия

- вынуждено продать активы для покрытия долгов прошлых лет, которые возникли в результате использования кредитов или приватизационных соглашений;

- эффективно в долгосрочной перспективе и не может быть разделено из-за спекулятивной продажи объектов недвижимости в процессе постсоциалистической приватизации с целью получения краткосрочной выгоды. Для предупреждения этого Фонд государственного имущества может, удерживая право собственности на объекты недвижимости, передавать их в аренду. В процессе реструктуризации эти объекты недвижимости:

отделяются от других производственных активов, которые подлежат продаже;

предприятия разделяются на несколько подразделений, которые будут возглавляться холдинговой компанией и принадлежать разным собственникам.

На втором этапе определяется объем денежных средств, которые могут быть высвобождены за счет продажи или других операций. На третьем этапе оценивается потребность предприятия в иммобилизации средств для проведения внешних срочных обязательств. С этой целыо используется информация относительно объема и графика погашения обязательств предприятия, а также определяется объем денежных поступлений от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности, которые могут быть направлены на погашение долгов. На четвертом этапе в соответствии с уточненным графиком обслуживания задолженности необходимо вернуться к вариантам продажи отдельных активов и выбрать окончательный. Он должен обеспечивать получение достаточного объема денежных средств для своевременного расчета по всем обязательствам.

Аналогично в соответствии с конкретными условиями функционирования предприятия может проводиться финансовая реструктуризация пассивов баланса. По сути, финансовая реструктуризация пассивов представляет собой различные виды конвертации долга, акционерного капитала и продажи смешанных финансовых инструментов нового выпуска.

Задачами проведения реструктуризации пассивов являются: 1) уменьшить срочность внешних обязательств и снять жесткие временные ограничения; 2) успокоить кредиторов для предупреждения возбуждения дела о банкротстве; 3) ограничить темпы или объемы роста задолженности.

Реструктуризация долга может предусматривать изменение всех существенных условий предоставления средств: срока исполнения обязательств; нормы и ставки ссудного процента; формы погашения ссуды; формы обеспечения возврата ссуды; порядка начисления и размера штрафных санкций.

Финансовая реструктуризация пассивов осуществляется между отдельными группами и внутри каждой из групп: задолженность (долгосрочные и краткосрочные обязательства), собственный капитал и смешанные по характеру статьи - между долгом и собственным капиталом (например, конвертированные облигации, которые подлежат погашению). Способы конвертации между группами или внутри каждой из них могут быть прямые, непрямые или консолидированные.

Следует учитывать, что в активах предприятия также могут быть различные обязательства (счета и векселя к получению), смешанные формы или доли в собственном капитале других фирм. Так, счета к оплате, которые принадлежат одному предприятию, будут счетами к получению для другого предприятия.

Таким образом, предприятие может быть участником любой финансовой реструктуризации пассивов баланса. Основные способы финансовой реструктуризации обязательств и собственного капитала приведены в табл. 3.2.

Таблица 3.2

Способы финансовой реструктуризации пассивов баланса предприятия № п/п Прямая финансовая реструктуризация пассивов баланса Финансовая реструктуризация пассивов противоположного (обратного) характера 1 Конвертация долга в часть собственного капитала: прямая - предоставить кредитору долю в акционерном капитале в обмен на списание долга Конвертация части акционерного капитала в задолженность (рекапитализация на основе финансового ливериджа): прямая - выкупить акции назад при помощи долговых инструментов; непрямая - взять кредит для покупки акций 2 Конвертация долга в смешанные формы: прямая - в обмен на списание долга предоставить кредитору финансовые инструменты смешанного вида; непрямая - продать финансовые инструменты смешанного типа и на вырученные средства снова приобрести акции Конвертация смешанных форм в долг: прямая - выкупить назад смешанные формы при помощи долговых инструментов; непрямая - взять кредит для погашения финансовых обязательств смешанного типа

№ п/п Прямая финансовая реструктуризация пассивов баланса Финансовая реструктуризация пассивов противоположного (обратного) характера 3 Конвертация акционерного капитала в смешанные формы: прямая - выкупить назад акции при помощи инструментов смешанного типа; непрямая конвертация - продать смешанные формы инструментов для приобретения простых акций Конвертация смешанных форм в акционерный капитал: прямая - конвертировать смешанные формы финансовых инструментов в обычные акции (когда не погашаются привилегированные акции); непрямая — продать простые акции нового выпуска для погашения смешанных финансовых инструментов 4 Конвертация долга в долг: прямая - с согласия кредиторов изменить график погашения или реструктуризации долга; непрямая - рефинансирование, получение кредита у другого кредитора для погашения старого долга 5 Конвертация смешанной формы финансовых инструментов в другие смешанные формы: прямая - с согласия собственника смешанных форм провести обмен на другую форму смешанного финансового инструмента; непрямая - продать смешанные финансовые инструменты нового выпуска для погашения других смешанных форм 6 Конвертация акционерного капитала в акционерный капитал: прямая - обменять один вид простых акций на другой или провести дробление акций 7 Увеличение долга: получение средств в долг под залог (под счета дебиторов, товарно-материальные запасы, основные фонды) или приобретение активов в кредит для обеспечения деятельности Сокращение долга: погашение основной суммы долга денежными средствами или другими активами 8 Продажа смешанных финансовых инструментов нового выпуска и получение предприятием средств за счет продажи смешанных финансовых инструментов Погашение смешанных финансовых инструментов: путем выкупа обязательств смешанных форм за наличные или в обмен на другие активы 9 Продажа нового акционерного капитала и получение средств за счет продажи простых акций нового выпуска (рекапитализации) Уменьшение (выкуп) части акционерного капитала: возврат назад простых акций (посредством выкупа) за наличные или в обмен на другие активы

При проведении финансовой реструктуризации пассивов важная роль принадлежит реструктуризации задолженности предприятия. Последовательность действий по реструктуризации задолженности представлена на рис. 3.1.1.

Рис. 3.11. Схема этапов реструктуризации задолженности предприятия

При реструктуризации задолженности предприятия могут использоваться такие инструменты: отступное (обмен активов предприятия на различные уступки со стороны кредиторов); освобождение от уплаты долгов в обмен на пакет акций предприятия; двусторонний взаимозачет задолженности; многосторонний взаимозачет задолженностей; приобретение дисконтных требований к кредитору с дальнейшим взаимозачетом; уступки кредиторов под обеспечение долга; переоформление задолженности в вексельные обязательства.

Выбор способа финансовой реструктуризации зависит от результатов стратегического анализа предприятия и рентабельности его деятельности. В процессе стратегического анализа устанавливается:

уровень окупаемости видов деятельности, которые относятся к основной деятельности;

возможность разделения производства на несколько дочерних предприятий по «горизонтальному разделению» (разделение сходных видов деятельности) или

по «вертикальному разделению» (разделение по видам деятельности, которые дополняют друг друга);

наличие структурных подразделений, пригодных для продажи при обеспечении их функционирования как частных предприятий или по системе франчайзинга;

возможность выделения отдельных развитых на предприятии видов деятельности, как центров получения прибыли при выполнении заказов от других предприятий;

срок экономической жизни производства;

направления наилучшего решения проблемы занятости работников.

Среди различных способов финансовой реструктуризации необходимо выделить самые оптимальные. Необходимость такого выбора возникает в случае продажи как отдельных активов, так и филиала предприятия. Как правило, покупатели (инвесторы) не заинтересованы в покупке всего предприятия (его акций) из-за:

необходимости глобальной реструктуризации предприятий с многопрофильной деятельностью, чрезмерной численностью рабочей силы и устаревшим основным капиталом;

наличия долгов по балансу предприятия, большинство из которых представляют собой легальную форму субсидий для содержания слишком большого числа работников, а не реальные заемные средства для финансирования капитальных вложений.

По этим причинам покупатели заинтересованы в покупке либо отдельных активов предприятия, либо структурированного филиала, который был бы создан в процессе отделения активов.

При реструктуризации предприятий для предупреждения банкротства можно использовать различные способы: с использованием ливериджа, отделения активов и создания на их основе отдельных предприятий, слияния и др. При этом основным требованием является эффективность (выгода) проведения этих операций.

Таким образом, финансовая реструктуризация, являющаяся одной из основных составляющих стратегической реструктуризации, проводится путем

трансформации активов и пассивов бухгалтерского баланса. Определение способов финансовой реструктуризации, изложенное в данном параграфе, является необходимым при разработке стратегии и тактики антикризисного управления. Логическая схема финансовой реструктуризации в условиях кризисной ситуации позволяет определить последовательность этапов реструктуризации конкретного предприятия, целесообразность различных ее вариантов, более эффективно осуществлять реструктуризацию активов и пассивов предприятия.